一、上半年钢铁行业运行特点

1. 价格：严重分化，长材强板材弱、成材强原料弱、各种极值不断上演

表1：2017年各主要品种价格变化情况

今年国内钢材价格表现出明显分化，整体是长材强板材弱，成材强原料弱。价格年初冷轧高高在上，螺纹最低，年初冷轧高于螺纹价格1700元，热轧也高于螺纹700元。但随后板材连续下跌，而螺纹强势上涨，至6月初螺纹现货价格高出热轧600元，和冷轧价格持平，这是前所未有的现象，螺纹钢的价格今年表现非常强。

图1：2017年上海市场各品种价格走势

原材料方面铁矿石和焦炭价格跌幅整体大于钢材，铁矿的大幅下跌是导致今年钢铁企业效益大幅好转的主要原因。钢坯的价格是所有黑色现货品种中上涨幅度最大的，涨幅超过20%，螺纹钢涨幅也达到15.8%；冷轧则是跌幅最大的品种，幅度达17%，之前还曾一度下跌30%，热卷相对年初跌幅6.6%，中板相对持平；矿价跌幅22%，焦炭跌幅16.9%。整体是受政策面的影响，特别是地条钢的打击，导致中频炉的大量关停，因此钢坯出现非常紧缺状况，钢坯的价格经常超过螺纹钢的价格，导致整个行业的利润集中在炼钢环节。再者螺纹钢的价格表现强势，也是由于地条钢的打击导致螺纹钢的产量下降。

图2：2017年铁矿石焦炭价格走势

图3：2017年唐山钢坯价格走势

今年整体的表现分化，这种分化导致各种极值不断上演，带来的市场机会非常多。之前的正常价差是卷板比螺纹高200-300元/吨，但今年盘面螺纹比卷板高200元/吨，现货螺纹比卷板高500元/吨，这是从未出现的现象。螺矿比今年同样也持续创新高，一度到达7.36，现在仍维持在7以上的高位。

图4：2017年热卷与螺纹价差变化情况

图5：2017年螺纹与铁矿石比价变化情况

今年螺纹的基差也出现极值现象，6月初一度现货比期货高800元，导致短期出现明显贴水修复，目前已经修复到300元/吨以内，最近1个月期货远远强于现货，这也是一个变化。

图6：2017年螺纹基差变化情况

各个品种的盈利也因价格走势不同而相差甚远，螺纹钢的利润持续向上，全国螺纹钢的吨钢毛利在800元以上，江苏的毛利在1100元左右。热轧毛利最近也上升很快，全国吨钢毛利在600元左右，江苏毛利在800元左右，冷轧中板则相对较低，全国毛利在300元左右。

图7：2017年各主要钢材品种毛利变化情况

2. 需求：长材下游表现超预期，板材需求相对平稳

整体建筑钢材的需求表现超出预期，房地产开发投资前4个月持续攀升，5月份才出现回落，明显高于2015和2016年的水平，整体大幅超出预期，基建的增速虽然略微有些回落，但还是维持在17%的水平，基本持平。整个板材下游的表现来看，汽车行业产销增速明显下降，造船、洗衣机、空调、冰箱整体增速变化不大，板材需求相对平稳，长材需求超出市场预期。

图8：2017年房地产、基建、制造业投资情况

图9：2017年汽车产量变化情况

3. 供应：

（1）重点钢企与非重点钢企产量分化

1-5月我国粗钢产量为34683万吨，同比增长4.4%。其中1-2月粗钢日均产量218.25万吨，同比增长5.8%；3月为232.26万吨，同比增长1.8%；4月为242.59万吨，创历史新高，同比增长4.9%；5月为233.1万吨，同比增长1.8%。1-5月重点钢企粗钢产量为26776万吨，同比增长6.83%；非重点钢企粗钢产量为7906万吨，同比下降3.06%。

图10：2017年全国粗钢月度日均产量变化情况

图11：2017年重点钢企粗钢产量变化情况

（2）地条钢清理对长材影响明显体现

钢材产量增速低于粗钢、长材产量增速低于板材。钢筋、线材产量同比下降，钢筋下降0.9%，线材下降4.8%，以热轧为主的中厚高宽带同比大幅增长12.9%，远高于其他的同比增速，说明长材的整个产量释放明显低于板材。另外，数据表现来看，整个钢材和粗钢的产值出现明显下降。

表2：钢材产量增速低于粗钢、长材产量增速低于板材

表3：2017年钢材减去粗钢的年化产量低于过去三年5000-7000万吨

4. 库存：2月中旬来连降20周，螺纹下降最为明显

今年库存下降的速度比较快，连续下降20周，其中螺纹钢和线材下降比较明显，热卷增加了30%，总库存略有下降。不过在最近四周，热卷库存周降幅都在10万吨以上，螺纹库存基本停止了下降，这也是板材近期比螺纹表现较强的原因之一。

表4：2017年五大钢材品种库存变化情况

5. 盈利：重点钢企利润大幅改善

2017年1-5月份重点大中型钢铁企业累计实现利润总额378.85亿元，超过2016年全年利润总和，销售利润率达到2.68%。按1-5月大中型钢铁企业粗钢产量26776.62万吨测算，吨钢利润141元左右，毛利390元左右，利润水平处于2010-2011年水平。

图12：2002-2017年重点钢企利润情况

6. 负债：大中型钢企资产负债率维持高位

截止到2016年底，大中型钢铁企业总资产4.75万亿，总负债3.30万亿，负债率69.6%，比2015年的回落0.46个百分点。2017年3月末钢铁工业协会会员企业资产负债率下降至70.0%，同比减少1.1个百分点。2017年3月16日，中钢协负责人表示经过3-5年的努力，钢铁行业的平均资产负债率降到60%以下，其中大多数企业的资产负债率处在60%以下的优质区间。假设未来大中型钢铁企业总资产保持目前状况，则需要降低负债4700亿左右。

图13：2000-2016年大中型钢企资产负债率

二、下半年钢铁行业形势分析

1. 钢价走势是宏观经济强弱的同步指标

大宗商品中的工业品主要看需求，经济向好、需求强劲则价格上涨。钢价走势基本是经济的同步指标，经济加速增长意味着钢材市场处于上涨阶段，经济减速运行意味着钢材市场将处于下跌阶段。一季度GDP增速达到6.9%，创1年半反弹新高，5月及6月部分已经公布的数据整体向好，上半年GDP增速有望达到6.8-6.9%。下半年政府的金融去杠杆和房地产调控政策对经济的下行传导将逐渐体现，但政府仍有足够的政策工具和空间，使其能维持稳增长和去杠杆之间的微妙平衡，全年经济运行将会相对平稳。

图14：2000-2016年GDP增速及钢材均价走势

2. 房地产投资增速下行态势基本确立

自2016年10月政府明确提出抑制资产泡沫、防范金融风险，截至目前，全国已有50多个城市实施了房地产限购和限贷政策。调控政策对房地产业的下行压力正逐渐体现，2017年3月从房地产施工、竣工尤其是销售面积的同比增速回落上显示房地产业走弱，只是受开发商购投资增长支撑地产投资持续回升。5月份房地产投资、销售、新开工和土地购置面积均落实了前期政策调控的影响，出现全面回落。加之金融去杠杆导致市场利率攀升，各大商家银行纷纷收紧房贷并大幅提高利率。下半年房地产市场可能会面临全面调整，投资、销售等各项关键指标或均将出现下滑。

图15：2015-2017年房地产新开工、施工及竣工面积情况

3. 基建投资起托底作用，增速难以大幅回升

1-5月基建投资同比增长16.66%，回落1.55%，年初以来增速持续下滑。国务院常务会议明确今年再开工改造600万套的棚改任务，实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划，再改造各类棚户区1500万套。发改委要求全年要完成铁路建设投资8000亿元，要决战三季度，狠抓落实，确保如期完成新开工项目任务。2017年以来中央对于地方政府发债规模的管控越发严格，同时对地方政府通过引入社会资本、变向转移支付拉动基础设施建设的行为予以遏制。未来各地方政府基础设施建设投资对于钢铁需求的拉动能力正在逐步减弱。

图16：2012-2017年基建投资变化情况

4. 钢铁供给侧改革对供应的影响逐步趋弱

截止5月底，全国粗钢去产能已完成总目标的84.8%，1-4月份只完成63%，5月份单月完成20%以上，6月份预计完成100%，叠加前期排查的600多家地条钢企1.2亿吨产能全部停产，预计今年全年钢铁5000万吨去产能任务能超额完成。下半年去产能不会有太大压力，更多还是通过环保手段对钢企供应进行抑制。5月份粗钢日均产量出现下降，6月份已明显回升至高位，6月底全国钢厂高炉开工率77.37%，比5月份上升了1.93个百分点，河北地区达到79.68%,比5月份上升了1.58个百分点。6月上旬和中旬重点钢企粗钢日均产量分别为185.93万吨和186.10万吨，与4月份高点接近，6月份全国粗钢日均产量有创新高的可能。今年钢厂盈利高位已持续了相当长一段时间，下半年高炉继续通过提高铁矿石入炉品位、转炉提高废钢比例等方式增产的空间较为有限。按照高炉平均产能利用率比去年提高2%，长期停产高炉复产约2500万吨，新投产高炉1000万吨，新停产高炉2000万吨测算，全年高炉—转炉粗钢产量将比去年同期增加3000万吨左右。

图17：2013-2017年全国及河北高炉开工率变化情况

5. 电炉供应增多，但产量不确定性较大

最近市场关注的焦点是电弧炉的投产情况，对下半年整个供应方面可能会形成较大的影响。6月份以来废钢价格大幅上涨，江苏地区上涨400元，直到昨天沙钢才稍微回调30元，整体涨了370元；高功率石墨电极价格已经从前期的2万多涨到了6万多。电弧炉复产虽然不及预期，但速度在加快，从开工率来看，6月底开工率达到66.6%，比5月份上升超过6个百分点。整个电炉供应增多是明显现象，现在电炉复产还是以前期停产电炉复产为主，前期统计大概复产有3600万吨，今年增加的产量大概1440万吨，目前新增电炉基本没有完全投产，从统计来看，大概有70-90座，总产能3000-4000万吨，更多是在7-9月份投产，按照产能利用率计算，下半年新增产量500万吨左右。但多数电炉产能没有许可证，合法性存在一定问题，更多取决于后期政府政策态度，这块存在较大不确定性。最近黑色商品价格上涨也是因为本来预计6月份投产的电弧炉投产不及预期，库存还在下降，导致价格出现修复性上涨。从中频炉来看，17年整体关停产能1.2亿吨，产量关停7000万-8000万吨，高炉和电炉钢增量5000万吨，实际粗钢产量可能比去年下降，统计口径上产量可能上升，因为之前中频炉没有在统计局口径范围内。

图18： 2017年上海螺纹及江苏废钢比价变化情况

6. 环保政策对下半年供给的阶段性影响仍不容忽视

虽然供给侧改革对供应影响在减弱，但环保下半年有几个节点可能对供给产生阶段性影响。7月份国务院将进行第四次大督查，其中各地钢铁、煤炭去产能执行情况是此次督查的重点工作之一。8月份内蒙古自治区成立70周年大庆，十九大召开前后，华北地区钢厂环保限产。取暖季北方钢厂限产。根据京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案，采暖季石家庄、唐山、邯郸、安阳等重点城市，采暖季钢铁产能限产50%，以高炉生产能力计，采用企业实际用电量核实。唐山钢厂产能13780万吨，按照唐山目前82%的钢厂产能利用率计算，等到采暖季来临仅唐山地区每个月将减少约350 万吨钢材供应。

图19： 历年北京空气质量综合指数变化情况

7．金融去杠杆、利率上行、央行缩表令商品承压

从金融去杠杆角度来看，四五月去杠杆力度非常大，对钢价走势形成压制，最近几个月M1和M2增速下行，历史上看M2和粗钢表观消费量增速一致性较强，M1增速领先钢价走势，大概6个月左右。上半年经济向好，完成全年任务无忧，下半年金融去杠杆可能会更次加码。

图20： M2增速与粗钢表观消费量变化情况

图21： M1增速与钢价走势变化情况

8. 钢材出口将维持低位

从出口方面看，今年1-5月份出口同比下降25.7%，目前国内市场价格和出口价钝化，后期钢材出口还是会维持在一个比较低的水平，预计全年钢材出口量大概在8500-9000万吨，同比下降2000万吨左右。

图22： 2015-2017年我国钢材出口情况

9. 铁矿石港口高库存将持续对矿价形成压制

从铁矿石方面看，近期虽然因为钢厂补库加上港口矿资源紧缺，导致价格出现反弹，但港口库存近期一直维持在1.4亿吨左右，加上后期还有新增产能释放，预计矿价走势还会受到压制，后期矿价还是会回到50美金以下的水平。

图23：2015-2017年国内港口铁矿石库存情况

三、对下半年钢铁市场形势的总体看法

供给侧改革的目标是钢铁企业有合理利润，同时负债率要降低到60%以下。目前来看企业盈利明显回升但基础仍不牢固，行业资产负债率仍居高不下，因此钢铁供给侧改革仍会继续进行，下半年钢铁供给侧改革的重点将从去产能转向环保治理，对供应影响整体趋弱，但阶段性影响仍不容忽视。

下半年宏观经济有下行压力，但整体看政府维稳的手段很多，全年经济运行以及资金面都不会有太大波动。下半年房地产市场可能会面临全面调整，投资、销售等各项关键指标或均将出现下滑，基建投资主要发挥托底作用增速相对稳定，铁路建设及棚户区改造加快将在一定程度上对冲房地产增速下行对需求形成的冲击，下半年钢材市场需求将平稳回落。

上半年清除地条钢对长材形成直接利多，下半年随着地条钢清理的完成以及电炉钢生产的加快，长材供应缺口将得到弥补，加之地产增速下行对长材需求形成一定利空，下半年国内钢价重心在目前基础上或将有所下移，长材市场表现将整体弱于板材。

铁矿石供应过剩局面不会改变，港口库存高位将持续压制矿价走势，全年钢铁行业利润有望维持较高水平。[文]西本新干线特邀撰稿人 2017/7/12