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主要观点

1、钢价继续震荡走低，深跌后存在相对收益。综合考虑钢厂减产力度弱、市场需求低迷、宏观政策等多方因素，我们认为目前钢价不具备反弹回升的动力，仍徘徊在底部区域。过去的一周河北钢坯价格大跌近150元/吨，说明随着钢价继续震荡走低，资金对屯钢保值的需求也在减少。从钢价这个决定因素来说，我们认为行业性的投资机会仍然没有到来；但深跌幅、低PB（0.55倍相对PB）的特点将增强钢铁板块的抗跌性，我们认为如果大盘继续下跌，钢铁股将具备获取相对收益的能力。

2、钢厂减产“有名无实”，出口回流增加供给压力。从过去一周的情况来看，钢厂的减产继续进行，但力度明显低于市场预期。6月中旬全国粗钢日产量为176.7万吨，环比6月上旬减少1.7万吨，环比5月日产量下降了3.8万吨。这从我们跟踪的钢企耗煤钢量上也得到了印证，6月份平均值较5月份仅下降0.55%。虽然5月底以来的减产动作仍在持续，但从降幅上看，1%左右的减产幅度明显力度显不足。与此同时，受热轧出口退税取消和国际市场需求低迷的影响，7月份钢厂出口订单出现明显回落，钢厂选择了向现货市场大量压货，例如沙钢热卷现货发送占比从之前的50%迅速增加至90%，鞍本热轧达到了100%。我们判断市场的供给压力短期内不会有明显的好转。

3、需求陷入地量，下游库存显著偏低。根据钢铁现货交易平台西本新干线、行业资讯网站钢之家的数据来看，上海市场建筑钢材的市场走货量和热轧的走货量（即开平量）环比上周分别下跌了6.09%和36.84%，而较上月同期分别下跌了39.00%、65.05%。我们认为需求的低位主要有两个因素，一方面是南方梅雨、高温以及板材需求下滑的影响，导致很难形成连续稳定需求；另一方面，由于对钢价下跌的预期和政策调控引起的工期延误，建筑工地等下游终端企业的库存近期已经开始显著偏低。

4、“去库存化”艰难进行，资金压力值得关注。6月库存下降慢于预期。6月末库存为1559万吨，环比降幅仅0.85%，而06年-09年6月份库存的环比平均下降幅度为2.31%，市场在6月份中“去库存化”的艰难进行。库存保持高位，对钢价不仅是心理上的压制，也对贸易商资金产生压力。上周我们提到近期贸易商的银票贴现率呈现上升趋势，根据西本新干线的7月5日统计数据，银行承兑汇票贴现利率略下挫至千分之三点八七，仍处于近20个月的高点，较7月1日的千分之三点九八略有下滑。这将对资产负债率动辄60%以上的贸易商经营行为模式形成有力制约，从而间接影响钢铁需求。

行业事件跟踪

1、矿石金融的产品将越来越多，我国应谋而后动。6月30日东京贸易公司三井表示，已与瑞士信贷签订了日本首个铁矿石掉期。我们认为1）随着铁矿石谈判已将有40年历史的年度合同制度改为与现货市场关联的季度合同，类似利用铁矿石掉期来对冲现货价格波动行为的发生是不可避免的；2）此次事件只是开始，未来类似掉期，围绕铁矿石建立金融市场的相关产品将越来越多，数量和形式也将继续发展；3）三井在铁矿石生产商与钢铁生产商之间，充当中间人角色，该角色不仅可以让日本钢厂对冲铁矿石的价格，规避季度合同的波动性，也可以通过专业中间人操作，而钢企仅负责自己的主业，回避在非专业领域的弱项；4）日本钢铁业的规模在世界上仅次于我国，但并不意味着我国将立马进行相关操作，主要原因是因为我国对此了解并不全面，同时相关的配套政策缺失和相关的经验的缺乏，该领域专业复杂，金额巨大，我国应做到“谋而后动”；5）无论如何，我国应尽快着手建立矿石金融化对冲机制。

2、淘汰产能呼吁执行力，落后产能的判断标准需重新考虑。工业和信息化部副部长苗圩26日在2010中国绿色工业论坛上表示，对没有按期完成淘汰落后产能任务的地区实行项目区域限批，暂停对该地区项目的环评、核准和审核。我们点评如下：1）钢铁、电解铝、焦炭、水泥、化纤等18个行业能耗高、环保压力大，同时也是产能过剩比较突出的行业；2）从以往的政策单单从生产设备量的控制，到近期的强化市场手段，大幅提高差别电价的加价标准，落实和完善资源和环境保护税费制度等运用综合性措施对高耗能、高排放行业进行治理，可以说在政策的制定上已经有非常大的进步；3）执行力仍有待进一步明确。在地方政府的主要税收来源没有解决前，不仅很多措施很难得到地方政府的支持，即在新建、扩建项目上，仍存在未拿到批文但在地方政府的支持下继续和准备进行的情况；4）简单判断建筑钢材，小钢厂，甚小高炉小转炉是落后产能属于上世纪90年代的思维，目前已不适用，产能是否落后取决于且仅取决于如下三个方面：供需关系、能耗指标、环保水平，容积、产量则是次要因素。 光大证券 胡皓